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近期，世界銀行行長馬爾帕斯表示，已將2023年全球經(jīng)濟增長預期從6月預測的約3%下調(diào)至1.9%，該數(shù)據(jù)預測或顯示全球經(jīng)濟正逼近衰退的境地。

但是，縱使在經(jīng)濟整體衰退的過程中，也并非所有的行業(yè)都面臨著一樣的壓力，有些行業(yè)比如說與“嘴巴”相關(guān)的消費領(lǐng)域，總是享有持久、穩(wěn)固的增長機會。與嘴巴相關(guān)的消費是一個人的基本生活需求，人生無非“吃喝”二字，從而符合投資常識，這個觀點也是民間股神林園一直所秉持的。

(資料圖片僅供參考)

乳制品行業(yè)無疑屬于這一領(lǐng)域。站在長期視野及與其他國家地區(qū)比較的角度，中國乳制品行業(yè)整體向上空間還遠遠未觸及天花板，行業(yè)長期動能充足。

2021年中國人均乳制品消費量折合生鮮乳為42.3千克，僅約為世界平均水平的1/3，而我國奶酪人均消費0.37千克，也相對偏低。2022年新版《中國居民膳食指南（2022）》將奶及奶制品的推薦攝入量由每天300克調(diào)整為每天300克-500克，我國目前人均乳制品消費量較新版指南仍有巨大潛力。

但是，支持國民人均乳制品消費量持續(xù)增長，以及確保奶源自給率的長期提升，是離不開上游的奶源與牧場經(jīng)營，其一直是乳制品產(chǎn)業(yè)鏈的源頭和支柱。

乳制品產(chǎn)業(yè)鏈價值點的轉(zhuǎn)移，上游牧場運營商或長期受益

從中國奶業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)來看，2022年乳制品凈進口同比增加18.1%，該增速達到過去5年來最高，國內(nèi)乳制品的總需求（生產(chǎn)量與凈進口量之和）達到6009萬噸，新增總需求591.8萬噸，增幅高達10.9%。國內(nèi)原料奶產(chǎn)量增速低于總需求增速，奶源自給率下跌至63%，較2020年下降2.3個百分點。可見，國內(nèi)原料奶的產(chǎn)量，是亟待提升的。

近幾年來，行業(yè)巨頭紛紛出手并購，對于上游牧場的投入力度越來越大。從越來越多的乳業(yè)企業(yè)積極穩(wěn)固上游的動作上，筆者看到整個乳制品產(chǎn)業(yè)鏈價值點的轉(zhuǎn)移或已悄然展開。

從資本市場的角度來觀察，2022年多家乳企扎堆申請上市，或成為了今年消費賽道一道靚麗的風景線。那么，哪些地方才是值得關(guān)注的重點？上游的參與者，非他莫屬。

近日，可從公開信息發(fā)現(xiàn)，中國前五大奶牛牧場運營商澳亞集團遞表港交所。

澳亞集團覆蓋的客戶有蒙牛、光明、明治、君樂寶、新希望乳業(yè)、佳寶、卡士、元氣森林、簡愛等知名乳業(yè)品牌，其中不乏近年因新消費而快速崛起的“后起之秀”和網(wǎng)紅品牌，伴隨著客戶的快速成長，澳亞集團也迎來了一輪高速增長期從而獲得關(guān)注。

透過澳亞集團的招股書，我們或能挖掘到其更多的投資亮點。

從三個角度總結(jié)出一家標桿型牧場運營商的必備成功要素

據(jù)招股書，澳亞集團的業(yè)務可分為三類，分別為原料奶業(yè)務、肉牛業(yè)務以及以自有品牌「澳亞牧場」乳制品銷售為主的其他業(yè)務。截止2022年6月30日，這三項業(yè)務類型的收入占比分別約為87.1%、9.0%及3.9%。

從三項業(yè)務構(gòu)成分類來看，既有橫向協(xié)同，又有縱向協(xié)同的關(guān)系存在，而在其中所依靠的核心優(yōu)勢無疑是該企業(yè)的牧場運營能力。

這一方面澳亞集團擁有一定的領(lǐng)先性，根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，澳亞集團是中國第一家設計、建設及運營規(guī)?；皹藴驶f頭奶牛牧場的奶牛牧場運營商。

澳亞集團的原料奶業(yè)務，在2021年以及截至2022年6月30日止六個月，生產(chǎn)了約638,800噸及359,200噸的原料奶，分別同比增長9.6%及20.4%，該公司的原料奶產(chǎn)量供應的增長速度一直在提升。

在2021年，澳亞集團在原料奶的銷量、銷售額及產(chǎn)量方面分別排名全國第三、第四及第五。按照良好的增長勢頭，在未來公司原料奶供應有關(guān)的排名或有望繼續(xù)得到推進。除了優(yōu)然牧業(yè)、現(xiàn)代牧業(yè)這兩個超過200萬噸年產(chǎn)原料奶供應商之外（數(shù)據(jù)來源：荷斯坦HOLSTEINFARMER），澳亞完全有能力超過其他競爭對手躋身前三，進而挑戰(zhàn)100萬噸年產(chǎn)原料奶供應門檻這個目標。

而要達到這個門檻，奶?？偞鏅跀?shù)是一個重要的觀察指標之一，截至2022年6月30日，澳亞集團的總存欄量為111,424頭奶牛，其中57,383頭為成母牛。

澳亞集團以自有品牌「澳亞牧場」乳制品銷售為主的其他業(yè)務，能夠體現(xiàn)出其縱向協(xié)同的布局。在2019-2021年，該業(yè)務板塊營收的復合增長速度維持在56%。

同樣的，發(fā)展勢頭相當不錯的就是集團的肉牛業(yè)務，當前該業(yè)務板塊的營收占比已接近10%，橫向協(xié)同效應開始得到展現(xiàn)。據(jù)招股書所示，截至2022年6月30日，其在中國擁有及經(jīng)營兩個大規(guī)模肉牛飼養(yǎng)場，飼養(yǎng)28,152頭肉牛，其中26,566頭為荷斯坦肉牛。

由此可見，三大業(yè)務板塊共同發(fā)力推進，使得澳亞集團在2019-2021年的業(yè)績表現(xiàn)呈現(xiàn)出穩(wěn)健且持續(xù)增長的特質(zhì)。

據(jù)招股書所示，澳亞集團的營收由2019年的3.52億美元增至2021年的5.22億美元，年復合增長率為21.9%，而它的凈利潤則從2019年的7460萬美元增至2021年的1.05億美元，年復合增長率為18.4%。EBITDA由2019年約1.04億美元增至2021年約1.50億美元，年復合增長率為19.8%。

盈利能力方面，驅(qū)動澳亞集團穩(wěn)健向上增長的核心業(yè)務板塊——原料奶業(yè)務，一直是公司毛利及毛利率的主要構(gòu)成部分，從招股書可以看到，2019-2021年該業(yè)務毛利率在34.3%-36.7%之間窄幅波動，從而也使得公司整體的期間平均毛利率落在了35.1%。

從業(yè)務結(jié)構(gòu)來觀察，雖同為ToB模式，公司原料奶業(yè)務、肉牛業(yè)務，比以自有品牌「澳亞牧場」乳制品銷售為主的其他業(yè)務的毛利率水平要高得多，也可以由此再次驗證產(chǎn)業(yè)鏈的價值點是在上游的判斷。

而影響該項業(yè)務的毛利率因素主要來自于飼料的價格，我們知道，自2021年中起至今，國內(nèi)飼料價格出現(xiàn)了大幅上漲，因此公司原料奶業(yè)務的毛利率也難免出現(xiàn)了一定程度的下降，截止至2022年6月30日，錄得原料奶業(yè)務毛利率27.2%，依然處于正常的位置。

筆者判斷，公司在上半年出現(xiàn)的毛利率下降表現(xiàn)，并非公司本身經(jīng)營不當所帶來的，更多的主導性因素是外部所產(chǎn)生和輸入的，比如說全球通脹和糧食危機等。

在今年上半年，處于上游的牧場行業(yè)基本上都面臨著業(yè)績下滑的壓力，其他同業(yè)上市企業(yè)包括優(yōu)然乳業(yè)（9858.HK）、中國圣牧（1432.HK）和現(xiàn)代牧業(yè)（1117.HK），它們也都共同經(jīng)歷了飼料成本上升和原奶的平均售價下降的行業(yè)環(huán)境——在2022年上半年，據(jù)公開數(shù)據(jù)，這些企業(yè)各自的毛利率都有所下降。所以，澳亞集團在2022年上半年所面臨的挑戰(zhàn)并不是公司獨有的。

更深一層的去思考這個問題，一家牧業(yè)企業(yè)的毛利率因飼料價格上升而出現(xiàn)下降的現(xiàn)象，筆者認為并不會影響牧場運營商的競爭力水平，反而對于維持高質(zhì)量的喂養(yǎng)條件，是一家優(yōu)質(zhì)牧場必須堅持的硬標準，是一件能夠決定其“生死存亡”的大事。

對于客戶而言，看中的是牧場運營商能否供應足夠多的、質(zhì)量更好的原料奶，進而使得其產(chǎn)品因具有良好的營養(yǎng)成份和口感，更易突圍而出，建立口碑。對牧場而言，能否做到這一點，是至關(guān)重要的——奶牛產(chǎn)奶，吃是一件大事。讓奶牛吃得好、吃得健康，是一項精細工程，尤其是在擁有上萬頭奶牛的大型牧場，更是一項系統(tǒng)工程。

在日常飼養(yǎng)中，奶牛需要玉米、豆粕等精飼料，也需要苜蓿草、燕麥草等粗飼料，營養(yǎng)搭配不可或缺，不同生長階段的奶牛還有著特別的營養(yǎng)需求，因此把大部分的成本用于把奶牛吃好、養(yǎng)好，最終產(chǎn)出更多優(yōu)質(zhì)的原料奶，是非常必要的。

難得的是，澳亞集團一直保持高運營效率，它能夠?qū)崿F(xiàn)的平均產(chǎn)奶量證明了這一點。

據(jù)招股書資料，按評判一個奶牛牧場產(chǎn)出及效率的關(guān)鍵指標，即每頭成母牛的平均產(chǎn)奶量來進行計量，澳亞集團自2015年至2021年連續(xù)七年位居中國第一。就具體表現(xiàn)而言，在2021年，澳亞每頭成母牛的年平均產(chǎn)奶量達到12.7噸/年，遠超行業(yè)平均水平8.7噸/年及中國前五大奶牛牧場運營商的平均水平11.5噸/年。

而澳亞集團的原料奶質(zhì)量也一直超越市場標準。根據(jù)脂肪含量、蛋白質(zhì)含量、菌落總數(shù)及體細胞數(shù)等各種主要質(zhì)量指標的表現(xiàn)，據(jù)資料所示，澳亞集團所執(zhí)行嚴格的原料奶質(zhì)量檢測標準，其蛋白質(zhì)含量及脂肪含量分別為3.3%和3.8%，高于國家優(yōu)質(zhì)乳標準以及美國和日本標準。同時，其菌落總數(shù)和體細胞數(shù)目遠優(yōu)于國家優(yōu)質(zhì)乳標準、美國和歐洲標準。

因此，在產(chǎn)品質(zhì)量足夠好、有競爭優(yōu)勢的評判上面，澳亞集團理應會擁有較高的得分。

值得一提的是，澳亞集團所擁有一體化養(yǎng)殖鏈模式。其關(guān)鍵環(huán)節(jié)包括牧場設計及管理、飼料種植、自主飼料生產(chǎn)、奶牛飼養(yǎng)及原料奶生產(chǎn)。注重基因改良及生物安全，采用先進的育種科技提高遺傳性狀及產(chǎn)出，選擇最優(yōu)養(yǎng)殖環(huán)境，構(gòu)建標準化科學牧場設施，培育優(yōu)質(zhì)奶牛，提高產(chǎn)奶效率與質(zhì)量。實踐數(shù)據(jù)可證明，基因技術(shù)的突破有利于降低奶牛疾病及死亡率，延長奶牛及肉牛的壽命。就此，澳亞集團找到了從根本上提高奶牛有效產(chǎn)出效率的“可復制”成功路徑。

當前，飼料成本上漲，維持原料奶產(chǎn)量增長的奶牛牧業(yè)公司或迎來了難得的“窗口期”，無疑通過IPO募得資金實現(xiàn)快速擴張是可行且正確的。

總結(jié)來看，高效的運營效率、超越市場標準的高質(zhì)量產(chǎn)品與澳亞集團所擁有一體化養(yǎng)殖鏈模式，“三位一體”的三點，是筆者判斷一家具備后進優(yōu)勢的標桿型牧場運營商的必備成功要素，更是優(yōu)秀的牧業(yè)公司能夠?qū)崿F(xiàn)長期制勝與持續(xù)成長突破的關(guān)鍵所在。

當前，無論是資本市場的低迷行情，還是行業(yè)在受到外部客觀因素影響下所遭遇到的短暫困局，或都會為投資優(yōu)質(zhì)奶牛牧場運營商澳亞提供一個超值價格入手的絕佳機會。

因此，來港上市的澳亞集團，或許是今年乳業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈中最不能忽視的新股之一。