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藤椒油領(lǐng)域龍頭幺麻子食品股份有限公司(以下簡稱“幺麻子”)二戰(zhàn)IPO，沖擊深交所主板市場。

2021年12月，幺麻子就在IPO排隊(duì)，當(dāng)時沖擊的是深交所創(chuàng)業(yè)板。為何從創(chuàng)業(yè)板轉(zhuǎn)戰(zhàn)主板，是因幺麻子自身出現(xiàn)了積極變化？事實(shí)并非如此。

(相關(guān)資料圖)

根據(jù)最新版招股書，2021年，幺麻子實(shí)現(xiàn)的歸屬于母公司股東的凈利潤同比出現(xiàn)下降，公司預(yù)計(jì)，2022年的營業(yè)收入和凈利潤均出現(xiàn)下降。在IPO關(guān)鍵期凈利潤連續(xù)兩年下降無疑是不利的。

幺麻子是一家典型的家族企業(yè)，趙躍軍、龔萬芬夫婦及其兩個兒子為公司共同實(shí)際控制人，并控制董事會。

本次IPO，幺麻子擬募資5.66億元用于擴(kuò)產(chǎn)等。奇怪的是，公司產(chǎn)能利用率不足50%，過半產(chǎn)能閑置卻要翻倍擴(kuò)產(chǎn)，其必要性存疑。

()耗資1.80億元提前入股潛伏，能如期分享幺麻子的IPO盛宴嗎？

高度依賴大單品藤椒油

高度依賴大單品，幺麻子的發(fā)展前景并不樂觀。

根據(jù)招股書披露，幺麻子是國內(nèi)藤椒油相關(guān)調(diào)味品類的開拓者，是國內(nèi)最大的藤椒油及椒麻味型復(fù)合調(diào)味品生產(chǎn)廠商，公司生產(chǎn)的核心產(chǎn)品“幺麻子”牌藤椒油是該品類全國市場占有率領(lǐng)先的頭部品牌產(chǎn)品。

即便如此，幺麻子的經(jīng)營業(yè)績卻并不怎么樣。

數(shù)據(jù)顯示，2018年至2020年，幺麻子實(shí)現(xiàn)的營業(yè)收入分別為3.10億元、4.10億元、3.56億元，2019年、2020年同比變動32.11%、-13.02%。同期，公司凈利潤為0.54億元、0.96億元、1.02億元，逐年增長，2019年、2020年的同比增幅為78.32%、6.31%；扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤為0.50億元、0.87億元、0.90億元，2019年、2020年的同比增幅為75.20%、3.21%?？梢钥闯?019年業(yè)績大幅增長，2020年失速。

2021年，幺麻子實(shí)現(xiàn)的營業(yè)收入為4.62億元，創(chuàng)了新高，同比增長29.55%，但凈利潤、扣非凈利潤均在下降，分別為0.98億元、0.89億元，同比降幅為4.07%、1.87%。

2022年前三季度，公司實(shí)現(xiàn)的營業(yè)收入為3.29億元，同比增長2.42%，凈利潤、扣非凈利潤分別為6364.42萬元、5482.37萬元，同比分別下降17.13%、22.32%。

幺麻子管理層預(yù)計(jì)，2022年全年，營業(yè)收入為4.37億元至4.59億元，同比下降5.30%至0.54%，凈利潤為8446.47萬元至9063.57萬元，同比下降13.72%至7.42%，扣非凈利潤為6656.77萬元至7273.87萬元，同比下降24.86%至17.89%。

凈利潤、扣非凈利潤連續(xù)兩年下降，對處于IPO關(guān)鍵時期的幺麻子是不利的。公司解釋稱，收入下滑主要系受全國范圍疫情波動影響，下游餐飲行業(yè)的市場需求受到明顯抑制。此外，受原材料價格波動的影響，公司凈利潤、扣非凈利潤下滑幅度大于營業(yè)收入下滑幅度。

出現(xiàn)這一情況與幺麻子高度依賴大單品調(diào)味油相關(guān)。2019年至2022年1—6月(下稱報(bào)告期)，公司調(diào)味油收入分別為3.84億元、3.30億元、4.29億元、1.69億元，占營業(yè)收入的比重為96.37%、96.50%、95.02%、93.37%。

藤椒油屬于花椒油的細(xì)分領(lǐng)域，其主要使用場景在川菜，西南市場一直占幺麻子的半壁江山。但與醬油、醋、辣醬等調(diào)味品相比，藤椒油是一個小眾產(chǎn)品，市場空間有限。

或許是早已意識到這一問題，2013年，幺麻子就布局了藤椒油之外的復(fù)合調(diào)味產(chǎn)品、缽缽雞休閑肉制品等預(yù)制菜等。

近幾年，復(fù)合調(diào)味料、預(yù)制菜產(chǎn)品備受市場青睞，遺憾的是，幺麻子在這一領(lǐng)域的收入并不理想，2019年、2020年，收入僅在千萬元左右，2021年勉強(qiáng)超過2000萬元。

不缺錢仍然使用募資補(bǔ)流

幺麻子本次IPO的募投項(xiàng)目受到了市場廣泛質(zhì)疑。

根據(jù)招股書，本次IPO，幺麻子擬募資5.66億元，扣除發(fā)行費(fèi)用后，用于四個方面。具體為，3.24億元用于年產(chǎn)2萬噸藤椒油及1800噸藤椒系復(fù)合調(diào)味醬汁及休閑食品建設(shè)項(xiàng)目，1.62億元用于營銷網(wǎng)絡(luò)及信息化建設(shè)項(xiàng)目，4013.96萬元用于研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目建設(shè)，剩下的4000萬元補(bǔ)充流動資金。

不談營銷網(wǎng)絡(luò)及信息化、研發(fā)中心兩個項(xiàng)目，對于年產(chǎn)2萬噸藤椒油及1800噸藤椒系復(fù)合調(diào)味醬汁及休閑食品建設(shè)項(xiàng)目，在市場人士看來，就沒有必要。

該項(xiàng)目建成達(dá)產(chǎn)后，將新增2萬噸藤椒油產(chǎn)能、1800噸藤椒系復(fù)合調(diào)味醬汁及休閑食品產(chǎn)能。

根據(jù)招股書，截至2021年底，公司調(diào)味油產(chǎn)能2.2萬噸、復(fù)合調(diào)味料及休閑食品產(chǎn)能2885噸。如果上述項(xiàng)目全部達(dá)產(chǎn)，調(diào)味油、復(fù)合調(diào)味料及休閑食品將增長90.91%、62.39%，調(diào)味油產(chǎn)能近乎翻了一倍。

問題在于，幺麻子的產(chǎn)能原本就有閑置。報(bào)告期，其調(diào)味油產(chǎn)銷率分別為95.85%、108.07%、99.69%、100.33%，復(fù)合調(diào)味料及休閑食品產(chǎn)銷率分別為96.67%、87.79%、93.48%、92.67%，接近滿銷狀態(tài)。

但是，公司并未滿產(chǎn)。報(bào)告期，調(diào)味油產(chǎn)能利用率分別為110.43%、79.17%、60.79%、49.55%，復(fù)合調(diào)味料及休閑食品產(chǎn)能利用率分別為71.29%、68.77%、24.26%、27.92%，二者均呈持續(xù)下降趨勢，產(chǎn)能利用率較低(2022年1—6月，兩大產(chǎn)品產(chǎn)能均減半計(jì)算)。

在產(chǎn)能利用率如此低的情況下仍然翻倍擴(kuò)產(chǎn)，有必要嗎？

針對產(chǎn)能利用率較低問題，幺麻子解釋稱，公司主要產(chǎn)品藤椒油及相關(guān)麻系調(diào)味油的生產(chǎn)模式存在顯著的季節(jié)性特征，由于主要原材料鮮藤椒成熟并采摘后其風(fēng)味易在短期內(nèi)流失，為確保產(chǎn)成品 “清、香、鮮、麻”的風(fēng)味特征，公司通常于鮮藤椒成熟季節(jié)(即每年6—7月)集中進(jìn)行原材料采購與半成品藤椒基礎(chǔ)油的生產(chǎn)，并儲存。報(bào)告期，高峰期半成品集中加工產(chǎn)能利用率為91.90%、92.29%、92.09%、98.17%。

根據(jù)幺麻子的解釋，市場有兩個疑問，其一，高峰期半成品集中加工產(chǎn)能利用率仍然不是滿產(chǎn)，翻倍擴(kuò)產(chǎn)沒有必要。因?yàn)?，藤椒油是小眾產(chǎn)品，市場需求的快速增長可能性很小。其二，公司忙著擴(kuò)大產(chǎn)能，為何不采取技術(shù)手段，對鮮藤椒進(jìn)行保鮮，以避免生產(chǎn)過于集中。

關(guān)于補(bǔ)充流動資金，也無必要。截至2022年6月底，幺麻子賬面貨幣資金1.17億元、交易性金融資產(chǎn)3.03億元，交易性金融資產(chǎn)均為理財(cái)產(chǎn)品。報(bào)告期，公司購買的理財(cái)產(chǎn)品均超過3億元。與之對應(yīng)的是，公司沒有債務(wù)。

流動性較為充足，仍然要將4000萬元募資補(bǔ)充流動資金，圈錢意圖明顯。

家族持股72%存控制風(fēng)險

家族企業(yè)存在的隱形風(fēng)險是，內(nèi)部控制缺位、侵占公司利益。這樣的風(fēng)險就隱藏在幺麻子身上。

幺麻子成立于2008年3月，由趙躍軍、龔萬芬夫婦共同出資60萬元設(shè)立，2019年，公司完成股改，籌劃沖擊IPO。

2019年，幺麻子的股權(quán)結(jié)構(gòu)變動較大。當(dāng)年3月，公司實(shí)現(xiàn)員工持股計(jì)劃，龔萬芬將其持有的幺麻子有限1000萬元出資額以1000萬元的價格平價轉(zhuǎn)讓給洪雅聚才股權(quán)投資中心(有限合伙)(以下簡稱“洪雅聚才”)，洪雅聚才是員工持股平臺；4月，幺麻子增資擴(kuò)股，深圳網(wǎng)聚投資有限責(zé)任公司(以下簡稱“網(wǎng)聚投資”)出資1.30億元認(rèn)購1805.5556萬元注冊資本。

當(dāng)年9月，幺麻子再度增資擴(kuò)股，湖南肆壹伍私募股權(quán)基金企業(yè)(有限合伙)(以下簡稱“湖南肆壹伍”)和中金啟辰(蘇州)新興產(chǎn)業(yè)股權(quán)投資基金合伙企業(yè)(有限合伙)(以下簡稱“中金啟辰”)均出資5000萬元，參與認(rèn)購694.4444萬元注冊資本。

上述增資的外部機(jī)構(gòu)中，網(wǎng)聚投資系A(chǔ)股公司絕味食品全資子公司，也是其對外投資平臺，網(wǎng)聚投資對湖南肆壹伍的出資比例為65.3465%。據(jù)此判斷，絕味食品投資1.80億元。

絕味食品也是幺麻子的客戶。幺麻子稱，線下渠道的直銷客戶主要為()等商超零售企業(yè)，四川航空等航空配餐企業(yè)，王家渡食品等連鎖餐飲企業(yè)，以及絕味食品、想念食品、白家食品等食品制造企業(yè)。

由此看來，絕味食品與幺麻子之間構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易，但對這一交易，幺麻子未具體披露。

截至招股書簽署之日，趙躍軍、龔萬芬、趙麒、趙麟為幺麻子實(shí)際控制人，趙麒、趙麟為趙躍軍、龔萬芬夫妻之子，趙躍軍家族四人直接間接合計(jì)持有幺麻子72.2228%股份。

趙躍軍擔(dān)任幺麻子董事長，趙麒、趙麟均為董事，幺麻子6個非獨(dú)立董事席位，趙躍軍一家占了3個。高管層，趙躍軍擔(dān)任總經(jīng)理，趙麟擔(dān)任副總經(jīng)理。

持股比超過72%，控制董事會，趙躍軍家族存在對幺麻子實(shí)際控制風(fēng)險。