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過(guò)去一年，在經(jīng)濟(jì)下行、政策環(huán)境變化和疫情等宏觀因素的影響下，醫(yī)藥行業(yè)整體承壓，當(dāng)下正是最考驗(yàn)藥企韌性和耐力的時(shí)候。

事實(shí)上，市場(chǎng)對(duì)于醫(yī)藥行業(yè)內(nèi)各企業(yè)的業(yè)績(jī)表現(xiàn)已有了充分預(yù)期，業(yè)績(jī)下滑早已成為市場(chǎng)認(rèn)知，這同樣也充分反映到了股價(jià)走勢(shì)上。

近期正值港股財(cái)報(bào)季，以四環(huán)醫(yī)藥為例，作為國(guó)內(nèi)同時(shí)布局生物制藥及醫(yī)美領(lǐng)域的藥企，也難免受到不利市況的波及，但仍展現(xiàn)出韌性成長(zhǎng)的一面。財(cái)報(bào)顯示，四環(huán)醫(yī)藥2022年實(shí)現(xiàn)收入21.81億元，毛利14.88億元。

【資料圖】

筆者認(rèn)為，中長(zhǎng)期視角來(lái)看，隨著后疫情時(shí)代迎來(lái)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，疊加醫(yī)藥利好政策的連續(xù)性，醫(yī)藥板塊的市場(chǎng)情緒正逐步修復(fù)。如何結(jié)合醫(yī)藥行業(yè)的長(zhǎng)期前景態(tài)勢(shì)，對(duì)于率先發(fā)掘具備成長(zhǎng)性?xún)r(jià)值的企業(yè)有重要參考作用。

不妨就借著四環(huán)醫(yī)藥這份財(cái)報(bào)來(lái)進(jìn)一步分析。

1、創(chuàng)新升級(jí)，預(yù)期之內(nèi)的戰(zhàn)略性虧損

對(duì)于2022年的業(yè)績(jī)下滑，四環(huán)醫(yī)藥管理層表示均在預(yù)期之內(nèi)。除了受疫情及行業(yè)政策變化等宏觀影響外，主要在于兩方面原因：

一方面，創(chuàng)新轉(zhuǎn)型升級(jí)使四環(huán)醫(yī)藥的整體研發(fā)投入大幅上升。

財(cái)報(bào)顯示，公司去年研發(fā)投入高達(dá)9.37億元，同比增加7.9%，加速實(shí)現(xiàn)推動(dòng)公司在醫(yī)美及創(chuàng)新藥板塊的創(chuàng)新產(chǎn)品商業(yè)化進(jìn)程。

另一方面，四環(huán)醫(yī)藥的醫(yī)美業(yè)務(wù)受外部環(huán)境影響受到?jīng)_擊，生物制藥業(yè)務(wù)基于自身創(chuàng)新轉(zhuǎn)型也正經(jīng)歷短期承壓。

醫(yī)美業(yè)務(wù)方面，去年一系列促進(jìn)行業(yè)合規(guī)發(fā)展的政策發(fā)布、各類(lèi)違規(guī)整治活動(dòng)的開(kāi)展，疊加疫情管控使消費(fèi)者需求受到抑制，醫(yī)美這類(lèi)以線下消費(fèi)為主的下游終端機(jī)構(gòu)運(yùn)營(yíng)受到影響。

因此，四環(huán)醫(yī)藥旗下渼?lì)伩臻g的渠道銷(xiāo)售受到較大影響，去年積極進(jìn)行渠道庫(kù)存清理及銷(xiāo)售結(jié)構(gòu)調(diào)整，導(dǎo)致業(yè)績(jī)不如預(yù)期。

生物制藥業(yè)務(wù)方面，四環(huán)醫(yī)藥近年來(lái)一直都在進(jìn)行創(chuàng)新轉(zhuǎn)型，重點(diǎn)聚焦在高價(jià)值的創(chuàng)新藥業(yè)務(wù)和高增長(zhǎng)的醫(yī)美業(yè)務(wù)，構(gòu)建公司核心競(jìng)爭(zhēng)力和可持續(xù)成長(zhǎng)動(dòng)能。

反映到具體措施上，公司持續(xù)對(duì)仿制藥業(yè)務(wù)進(jìn)行優(yōu)化整合，并對(duì)部分業(yè)績(jī)不達(dá)預(yù)期的仿制藥業(yè)務(wù)及其他非核心大健康業(yè)務(wù)的分拆和剝離。公司預(yù)計(jì)，2023年內(nèi)有望完成2-3個(gè)大健康業(yè)務(wù)的剝離和轉(zhuǎn)讓?zhuān)鸩綄?shí)現(xiàn)仿制藥向創(chuàng)新藥生物藥的升級(jí)轉(zhuǎn)型。

筆者注意到，財(cái)報(bào)顯示，2022年四環(huán)醫(yī)藥整體制藥業(yè)務(wù)資產(chǎn)共進(jìn)行了約17億元的資產(chǎn)減值。若將仿制藥的資產(chǎn)減值部分加回，公司仍將實(shí)現(xiàn)9.7億人民幣的稅前盈利。

這一方面，能夠依托公司多年來(lái)在仿制藥業(yè)務(wù)上成功銷(xiāo)售經(jīng)驗(yàn)積累和豐富的渠道資源，為后續(xù)創(chuàng)新轉(zhuǎn)型的過(guò)程中提供堅(jiān)實(shí)的商業(yè)化支撐。另一方面，剝離盈利能力不高的仿制藥業(yè)務(wù)能為公司帶來(lái)直接的現(xiàn)金流入，提升流動(dòng)性并更好的支撐其創(chuàng)新轉(zhuǎn)型。

為了更快的向創(chuàng)新藥領(lǐng)域升級(jí)發(fā)展，四環(huán)醫(yī)藥將軒竹生物和惠升生物兩大生物制藥板塊各自成立業(yè)務(wù)平臺(tái)。目前，軒竹生物已成為國(guó)內(nèi)乳腺癌賽道上管線布局最全的創(chuàng)新藥自主研發(fā)平臺(tái)，惠升生物也是國(guó)內(nèi)為數(shù)不多在糖尿病及并發(fā)癥領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)全產(chǎn)品覆蓋的創(chuàng)新藥公司，展現(xiàn)出四環(huán)醫(yī)藥在創(chuàng)新藥領(lǐng)域強(qiáng)勁中研發(fā)硬實(shí)力和全面管線布局能力。

其中，軒竹生物成立了一條超25款候選創(chuàng)新藥產(chǎn)品管線，氟維司群上市申請(qǐng)已獲國(guó)家藥監(jiān)局受理，在研1類(lèi)創(chuàng)新藥吡羅西尼聯(lián)合芳香化酶抑制劑的一線治療、聯(lián)合氟維司群的二線治療等多個(gè)產(chǎn)品已進(jìn)入臨床后期階段。

惠升生物擁有一條近40款產(chǎn)品的管線組合，去年已有9款重磅產(chǎn)品的上市申請(qǐng)獲國(guó)家藥監(jiān)局受理。其中，第四代胰島素類(lèi)似物德谷胰島素注射液是繼原研產(chǎn)品諾和達(dá)?后首個(gè)在國(guó)內(nèi)進(jìn)行上市申請(qǐng)并獲得受理的國(guó)產(chǎn)第四代胰島素類(lèi)似物。

不難看出，快速推動(dòng)的商業(yè)化進(jìn)程意味著公司向創(chuàng)新轉(zhuǎn)型的研發(fā)成果正逐步兌現(xiàn)。

與此同時(shí)，四環(huán)醫(yī)藥還在加快落實(shí)創(chuàng)新生物藥板塊的獨(dú)立與分拆上市進(jìn)程，相關(guān)開(kāi)支大幅上升。目前，軒竹生物正推進(jìn)上交所上市進(jìn)程，惠升生物也已完成A+輪融資。

在筆者看來(lái)，雖然不可控的宏觀環(huán)境影響和自主進(jìn)行的創(chuàng)新戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，使得四環(huán)醫(yī)藥在2022年出現(xiàn)暫時(shí)虧損，但以中長(zhǎng)期視角來(lái)看，四環(huán)醫(yī)藥的成長(zhǎng)性和價(jià)值增長(zhǎng)潛能不變。

2、“醫(yī)美+創(chuàng)新藥”雙輪驅(qū)動(dòng)再進(jìn)階，業(yè)績(jī)修復(fù)可期

將視角拉長(zhǎng)來(lái)看，2023年，隨著疫情逐步放開(kāi)、經(jīng)濟(jì)開(kāi)始復(fù)蘇，四環(huán)醫(yī)藥董事長(zhǎng)在業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上表示，公司將加速推動(dòng)“醫(yī)美+創(chuàng)新藥”雙輪驅(qū)動(dòng)戰(zhàn)略，將管理重心進(jìn)一步聚焦在高增長(zhǎng)醫(yī)美領(lǐng)域及高價(jià)值創(chuàng)新藥及生物制藥領(lǐng)域。

在醫(yī)美業(yè)務(wù)方面，四環(huán)醫(yī)藥旗下的渼?lì)伩臻g將不斷提升渠道營(yíng)銷(xiāo)質(zhì)量，推進(jìn)規(guī)模與質(zhì)量的同步升級(jí)，逐步將醫(yī)美業(yè)務(wù)打造為公司現(xiàn)金流的新引擎，實(shí)現(xiàn)收入規(guī)模、盈利、團(tuán)隊(duì)、網(wǎng)絡(luò)覆蓋的穩(wěn)步增長(zhǎng)，夯實(shí)自身在行業(yè)中的競(jìng)爭(zhēng)力和品牌影響力。

在創(chuàng)新藥業(yè)務(wù)方面，四環(huán)醫(yī)藥將繼續(xù)推進(jìn)軒竹生物在科創(chuàng)板的上市申請(qǐng)，以及惠升生物的B輪融資和分拆上市進(jìn)程。

據(jù)悉，目前軒竹生物及惠升生物的多款重磅管線已進(jìn)入臨床II/III期，即將步入收獲期，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品線價(jià)值與企業(yè)估值的雙重提升，軒竹生物也或即將實(shí)現(xiàn)由Biotech邁向Biopharma的進(jìn)階之路。

在仿制藥業(yè)務(wù)方面，作為四環(huán)醫(yī)藥的“現(xiàn)金?！睒I(yè)務(wù)，仿制藥業(yè)務(wù)在今年已取得了許多重大進(jìn)展。例如，獨(dú)家品種兩款非PVC粉液雙室袋產(chǎn)品及咪達(dá)唑侖口頰粘膜溶液，成功被納入2022年國(guó)家醫(yī)保目錄；克林澳憑借其過(guò)千例的循證醫(yī)學(xué)結(jié)果成功從重點(diǎn)監(jiān)控藥品目錄中移出；旗下CDMO子公司成功獲得新冠病毒感染治療藥物VV116的委托生產(chǎn)及供貨合約等。

筆者認(rèn)為，醫(yī)藥和醫(yī)美產(chǎn)品管線不斷豐富創(chuàng)新提供業(yè)績(jī)新增長(zhǎng)點(diǎn)、創(chuàng)新藥板塊的獨(dú)立融資能力、仿制藥業(yè)務(wù)帶來(lái)的強(qiáng)勁現(xiàn)金流，四環(huán)醫(yī)藥的長(zhǎng)期成長(zhǎng)性正不斷顯現(xiàn)，將有望形成一個(gè)進(jìn)可攻、退可守的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

3、小結(jié)

向前看，經(jīng)歷了短期資本市場(chǎng)的擾動(dòng)，四環(huán)醫(yī)藥在轉(zhuǎn)型升級(jí)的過(guò)程中承受了不可避免的壓力。

向后看，去年逆勢(shì)環(huán)境中，四環(huán)醫(yī)藥仍擁有充沛的現(xiàn)金流并保持穩(wěn)定的高分紅，彰顯出公司對(duì)于未來(lái)發(fā)展的信心和實(shí)力。財(cái)報(bào)顯示，公司宣派末期股息每股人民幣3.2分，全年已派息金額約為13.2億元；現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物加上理財(cái)產(chǎn)品47.92億元。

在“醫(yī)美+生物制藥”的雙輪戰(zhàn)略下，四環(huán)醫(yī)藥的成長(zhǎng)軌跡已經(jīng)清晰。伴隨著市場(chǎng)逐步復(fù)蘇，創(chuàng)新藥產(chǎn)品逐步實(shí)現(xiàn)商業(yè)化兌現(xiàn)，醫(yī)美業(yè)務(wù)觸底輕裝上陣，仿制藥板塊剝離部分業(yè)務(wù)后企穩(wěn)回升，各板塊的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)將為公司帶來(lái)強(qiáng)勁的驅(qū)動(dòng)力，價(jià)值有望持續(xù)釋放。