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中控技術(shù)參股大客戶的子公司，很可能是借助此次投資，未來(lái)能撬動(dòng)大客戶更多的訂單，兩者利益結(jié)合更緊密。

本刊特約作者?詩(shī)與星空/文

2021年以來(lái)不斷攀升的油價(jià)，讓“兩桶油”賺得盆滿缽滿，根據(jù)兩家的業(yè)績(jī)預(yù)報(bào)，2021年合計(jì)凈利潤(rùn)至少超過(guò)1569億元，平均日賺超4.3億元，同比增長(zhǎng)約兩倍。其中，中國(guó)石化（600028.SH）發(fā)布公告稱2021年業(yè)績(jī)創(chuàng)10年來(lái)最好水平。

在石化行業(yè)迎來(lái)新的生機(jī)的時(shí)候，一家從事煉油化工方面工業(yè)軟件的上市公司發(fā)布了一則公告——中控技術(shù)（688777.SH）擬以現(xiàn)金人民幣5.61億元收購(gòu)石化盈科信息技術(shù)有限責(zé)任公司（下稱“石化盈科”）22%股權(quán)。

石化盈科是中國(guó)石化的控股子公司，中國(guó)石化對(duì)其持有55%的股份。本次收購(gòu)之前，石化盈科另外45%的股份在香港電訊盈科手里。電訊盈科是李嘉誠(chéng)的兒子，著名的“小超人”李澤楷的公司。石化盈科成立于2002年，電訊盈科出資2.25億元，經(jīng)過(guò)20年的堅(jiān)持，出售掉近半股份，獲利翻番還多，似乎是一筆劃得來(lái)的生意。

但石化盈科近兩年的年報(bào)顯示，公司年度凈利潤(rùn)在2億元左右，如果能夠?qū)嵤┓e極分紅的話，電訊盈科幾年內(nèi)就可以收獲5.61億元的回報(bào)。從這個(gè)角度來(lái)看，電訊盈科的退出，大概率不是為了套利，而是投資轉(zhuǎn)型。

業(yè)務(wù)優(yōu)劣勢(shì)并存

為什么“接盤”的是中控技術(shù)？

這要從石化盈科的人員構(gòu)成說(shuō)起，公司自2002年成立以來(lái)，承接了大量的來(lái)自中國(guó)石化的專家，歷屆高管都是中國(guó)石化的核心部門負(fù)責(zé)人。企查查顯示，石化盈科的現(xiàn)任董事長(zhǎng)是王子宗，據(jù)中國(guó)石化官方網(wǎng)站，王子宗同時(shí)是中國(guó)石化副總工程師、信息和數(shù)字化管理部總經(jīng)理，而中國(guó)石化是中控技術(shù)的核心大客戶之一。2021年年報(bào)披露，中控技術(shù)來(lái)自第一大客戶（大概率是中國(guó)石化）的營(yíng)收為4.37億元。

而且，中國(guó)石化也通過(guò)旗下資本公司，向中控技術(shù)注資持股4.5%。

從這個(gè)角度看，中控技術(shù)的參股投資更像是“投名狀”，用5.61億元的投資款，未來(lái)可能撬動(dòng)大客戶更多的訂單，收益遠(yuǎn)超投資，雙方共同受益。

2021年，中控技術(shù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入45.19億元，同比增長(zhǎng)43.08%；實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)5.82億元，同比增長(zhǎng)37.42%。公司的年報(bào)數(shù)據(jù)非常靚麗，成長(zhǎng)性強(qiáng)勁。

業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的原因主要有兩個(gè)，一是公司優(yōu)勢(shì)產(chǎn)品工業(yè)自動(dòng)化控制系統(tǒng)產(chǎn)品繼續(xù)擴(kuò)大市場(chǎng)份額，訂單實(shí)現(xiàn)高增長(zhǎng)；二是公司重點(diǎn)布局的工業(yè)軟件和智能制造整體解決方案業(yè)務(wù)快速成長(zhǎng)，本期收入實(shí)現(xiàn)大幅增長(zhǎng)，從而導(dǎo)致利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)大幅增長(zhǎng)。

結(jié)合第二個(gè)原因，不難發(fā)現(xiàn)，公司參股石化盈科的目的就非常清晰。石化盈科作為負(fù)責(zé)中國(guó)石化信息化數(shù)字化轉(zhuǎn)型的唯一子公司，和中控技術(shù)的軟件、智能制造解決方案具有很強(qiáng)的互補(bǔ)性，二者深度合作，可以帶來(lái)更多的訂單。

從中控技術(shù)營(yíng)收構(gòu)成來(lái)看，72.1%的營(yíng)收來(lái)自于“智能制造解決方案”，據(jù)年報(bào)披露，主要包括為客戶提供方案設(shè)計(jì)、交付配套產(chǎn)品、安裝、調(diào)試及投運(yùn)等配套服務(wù)。

盡管年報(bào)用了大量的篇幅介紹“智能制造解決方案”，但過(guò)于專業(yè)的表述讓投資者一頭霧水。事實(shí)上，所謂“智能制造解決方案”，是公司長(zhǎng)期深耕石化行業(yè)，為行業(yè)提供軟硬一體定制化服務(wù)的產(chǎn)品。

這是和通用軟件有較大區(qū)別的一個(gè)細(xì)分領(lǐng)域，比如騰訊、阿里等互聯(lián)網(wǎng)大廠的碼農(nóng)可以很短的時(shí)間內(nèi)進(jìn)行市面上常見軟件和通用硬件（電腦服務(wù)器等）產(chǎn)品的研發(fā)，但面對(duì)煉油廠、油田專用設(shè)備的軟硬件，卻往往因?yàn)槿狈?jīng)驗(yàn)而無(wú)能為力。

這是中控技術(shù)所在領(lǐng)域的準(zhǔn)入門檻，沒有和行業(yè)巨頭長(zhǎng)期合作的經(jīng)驗(yàn)，很難進(jìn)入行業(yè)，這是一種優(yōu)勢(shì)，但也是一種劣勢(shì)。

因?yàn)橐坏┦袌?chǎng)固化，公司很可能面臨成長(zhǎng)性不足的風(fēng)險(xiǎn)，過(guò)于專業(yè)化又影響向其他領(lǐng)域轉(zhuǎn)型。

存貨跌價(jià)準(zhǔn)備風(fēng)險(xiǎn)

年報(bào)顯示，中控技術(shù)的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)大約一年左右。這和大型石化類企業(yè)的項(xiàng)目投產(chǎn)周期息息相關(guān)，一般來(lái)說(shuō)，石化企業(yè)年初簽署合同，開始投入研發(fā)生產(chǎn)，年末驗(yàn)收付款。

存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)過(guò)長(zhǎng)的弊端也非常明顯：存貨跌價(jià)風(fēng)險(xiǎn)比較大。

年報(bào)顯示，2021年，公司計(jì)提存貨跌價(jià)準(zhǔn)備1988萬(wàn)元，較上年同期的2189萬(wàn)元略有下滑。但是，公司的存貨賬面余額卻從上年的20億元出頭激增到2021年的30億元出頭。

簡(jiǎn)單計(jì)算，存貨跌價(jià)準(zhǔn)備的計(jì)提比例從1.04%降到了0.06%。

為了保護(hù)上市公司的商業(yè)機(jī)密，證監(jiān)會(huì)允許不詳細(xì)披露存貨的單價(jià)等細(xì)節(jié)。但是，大多數(shù)情況下，存貨跌價(jià)準(zhǔn)備的計(jì)提比例大致接近，如果出現(xiàn)較大波動(dòng)，則說(shuō)明公司的存貨核算方面，可能存在盈余管理的嫌疑。

以原材料為例，在賬面余額翻了一番的情況下，存貨跌價(jià)準(zhǔn)備的計(jì)提金額基本沒變。從年報(bào)內(nèi)容來(lái)說(shuō)，公司的原材料主要包括機(jī)柜、貼片存儲(chǔ)器、三防漆，并不存在價(jià)格波動(dòng)劇烈的情況。

因此，公司對(duì)存貨跌價(jià)準(zhǔn)備的處理，可能影響了數(shù)千萬(wàn)的利潤(rùn)，計(jì)提比例值得商榷。

大客戶也有風(fēng)險(xiǎn)

2021年年底，公司賬面應(yīng)收款達(dá)到了17.5億元。作為兩桶油等石化巨頭的供應(yīng)商，這些欠款應(yīng)該很安全吧？

然而事實(shí)并非如此。

2021年，中控技術(shù)合計(jì)壞賬損失6410萬(wàn)元，其中應(yīng)收賬款壞賬損失5530萬(wàn)元。

除了規(guī)模較小的客戶更容易發(fā)生壞賬的可能外，由于“智能制造解決方案”建設(shè)周期比較長(zhǎng)，需求變化也會(huì)比較多。在驗(yàn)收環(huán)節(jié)、付款環(huán)節(jié)可能會(huì)因?yàn)橹型竞贤l(fā)生變更等異常原因?qū)е聼o(wú)法全款結(jié)算，即便是行業(yè)巨頭，也有“賴賬”不還的時(shí)候。

現(xiàn)金流量表里的異常

收現(xiàn)比是銷售商品收到的現(xiàn)金除以主營(yíng)業(yè)務(wù)的比值，反映了企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入背后現(xiàn)金流量的支持程度。該指標(biāo)越高，越接近1，說(shuō)明企業(yè)當(dāng)期收入的變現(xiàn)能力越強(qiáng)。反之，說(shuō)明企業(yè)當(dāng)期賬面收入高，而實(shí)際現(xiàn)金收入低，有很大一部分形成了應(yīng)收賬款，此時(shí)，會(huì)計(jì)信息使用者有必要關(guān)注其債權(quán)資產(chǎn)的質(zhì)量。

如果一家企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)模式?jīng)]有太大的變化，收現(xiàn)比通常是大致相同的。

但中控技術(shù)的現(xiàn)金流量表顯示，近年來(lái)尤其是和上年相比，收現(xiàn)比變化比較大。數(shù)據(jù)顯示，公司2021年的營(yíng)收回款質(zhì)量是比較差的，這和2017年大致相當(dāng)。

公司的凈利潤(rùn)增速明顯，達(dá)到了5.82億元，但經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量?jī)纛~只有1.4億元，甚至不足上年同期的四分之一。

新上市公司需要披露上市前三年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)?？紤]到公司2020年上市，很可能利用公司的大客戶、經(jīng)銷商等資源，把上市前三年的數(shù)據(jù)做的好看，等上市成功后，籌集資金款到賬，就開始“原形畢露”。

而公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量?jī)纛~遠(yuǎn)低于凈利潤(rùn)的一個(gè)重要原因，是公司的政府補(bǔ)助款沒有及時(shí)到位。利潤(rùn)表顯示，2021年的政府補(bǔ)助金額高達(dá)2.08億元。

作為一家高科技企業(yè)，公司大部分政府補(bǔ)助來(lái)自于軟件增值稅退稅，大約1.5億元。和5.8億元的凈利潤(rùn)相比，屬于重大影響因素。

2017年至2020年，公司的政府補(bǔ)助超過(guò)凈利潤(rùn)的一半，綜合來(lái)看，公司近年來(lái)對(duì)政府補(bǔ)助的依賴度過(guò)高。

就在2019年公司上市前夕，當(dāng)年分紅高達(dá)1.9億元；2020年上市成功后，在2021年又分紅達(dá)到了1.26億元，幾乎分掉了當(dāng)年的全部經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量?jī)纛~。

公司如此慷慨分紅，是為了中小投資者利益嗎？

似乎不盡然，上市之前的分紅，都回饋了公司大股東；上市之后，公司前十大股東持股比例超過(guò)55%，受益者也是以大股東為主。

（聲明：本文僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn)；作者聲明：本人不持有文中所提及的股票）