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商業(yè)銀行二級(jí)資本債，已成為當(dāng)下債券市場(chǎng)炙手可熱的品種。

供需兩旺投資者變了

今年開(kāi)局，二級(jí)資本債市場(chǎng)迎來(lái)了井噴的發(fā)行態(tài)勢(shì)。

數(shù)據(jù)顯示，截至3月25日，今年二級(jí)資本債發(fā)行量已達(dá)1957.5億元。去年1月至3月末的發(fā)行量為816.7億元。從發(fā)行家數(shù)來(lái)看，今年發(fā)行二級(jí)資本債的銀行已達(dá)18家，而去年1月至3月末，僅有5家銀行。

某銀行研究員認(rèn)為，與發(fā)行優(yōu)先股、永續(xù)債等其他資本補(bǔ)充工具相比，發(fā)行二級(jí)資本債券具有發(fā)行門(mén)檻低、發(fā)行更便捷的優(yōu)勢(shì)，特別是對(duì)融資渠道相對(duì)狹窄的中小銀行來(lái)說(shuō)更為適用。而且，二級(jí)資本工具普遍具有期限較長(zhǎng)的特征，能起到改善銀行負(fù)債期限的作用。

不斷擴(kuò)容的市場(chǎng)存量規(guī)模，為其交易放量奠定了基礎(chǔ)。截至3月25日，今年二級(jí)資本債成交量高達(dá)1.44萬(wàn)億元，僅次于中票的2.68萬(wàn)億元和短融的2.63萬(wàn)億元，成為第三大信用債交易品種。

更大的變化在于，二級(jí)資本債的投資者群體已經(jīng)發(fā)生了巨大變化。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，目前二級(jí)資本債投資者結(jié)構(gòu)中，商業(yè)銀行占30%，銀行理財(cái)占25%至30%，公募基金等廣義資管占35%左右，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)占5%至6%，這些機(jī)構(gòu)持有比重合計(jì)占95%以上。

而在5年前，二級(jí)資本債的投資者結(jié)構(gòu)與當(dāng)下截然不同。當(dāng)時(shí)商業(yè)銀行和銀行理財(cái)是二級(jí)資本債的最主要投資主體。

“2017年末商業(yè)銀行、銀行理財(cái)投資占比分別為46%和52%，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)當(dāng)時(shí)投資占比不足0.1%，公募基金等資管機(jī)構(gòu)幾乎不持倉(cāng)。”興業(yè)銀行金融市場(chǎng)業(yè)務(wù)首席債券策略師徐寒飛介紹。

為何會(huì)發(fā)生這么大的變化?徐寒飛認(rèn)為，一方面，由于銀行表內(nèi)投資二級(jí)資本債存在天然約束。監(jiān)管規(guī)定，商業(yè)銀行對(duì)于未并表金融機(jī)構(gòu)的小額少數(shù)資本投資，合計(jì)超出本行核心一級(jí)資本凈額10%的部分，應(yīng)從各級(jí)監(jiān)管資本中對(duì)應(yīng)扣除。

另一方面，銀行理財(cái)、公募基金等資管產(chǎn)品，以及保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)等資金投資二級(jí)資本的需求不斷上升。由于具有高票息、信用風(fēng)險(xiǎn)小，體量大的特點(diǎn)，在利率下行階段也兼具久期進(jìn)攻特征，銀行二級(jí)資本債因而逐步成為機(jī)構(gòu)抱團(tuán)配置品種。

火熱市場(chǎng)下的價(jià)格倒掛

3月4日，22新疆銀行二級(jí)01開(kāi)始發(fā)行。這只發(fā)行規(guī)模為10億元的二級(jí)資本債，期限為5+5年，票面利率為4.6%。

3月9日，22新疆銀行二級(jí)01上市。當(dāng)日，該債券的中債估值價(jià)格為94.12元，估價(jià)收益率為6%。這意味著上市后，該債券的市場(chǎng)估值與發(fā)行價(jià)格相比，折價(jià)近6%。

一二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格出現(xiàn)了倒掛。22新疆銀行二級(jí)01的情況，不是孤例。

“當(dāng)前二級(jí)資本債流動(dòng)性相對(duì)于利率債，仍然偏低，二級(jí)資本債市場(chǎng)化程度有待進(jìn)一步提高。同時(shí)，由于不同銀行之間市場(chǎng)地位、議價(jià)能力、發(fā)行體量不同，大行定價(jià)優(yōu)勢(shì)明顯，部分債券存在一二級(jí)市場(chǎng)利率存在倒掛，投資者從一級(jí)市場(chǎng)買(mǎi)入后容易面臨浮虧。”申萬(wàn)宏源證券固定收益融資部總經(jīng)理范為表示。

浮虧只是一個(gè)潛在的風(fēng)險(xiǎn)因素，還有更多的風(fēng)險(xiǎn)因素需要投資者去考量。對(duì)于二級(jí)資本債而言，相比普通金融債，其附加的“減記條款”一旦觸發(fā)，投資者將損失本息。

范為認(rèn)為，在過(guò)去，由于次級(jí)條款、減記條款一般被認(rèn)為很難觸發(fā)，因而其期權(quán)定價(jià)基本被忽略。但伴隨我國(guó)金融市場(chǎng)化改革、打破剛兌，在部分中小銀行區(qū)域性風(fēng)險(xiǎn)積聚的背景下，未來(lái)局部金融風(fēng)險(xiǎn)可能出清，這意味著次級(jí)及減記條款的重要性可能將大大增加。

仍需提升市場(chǎng)化投資者參與度

即使已成為各類(lèi)機(jī)構(gòu)追捧的品種，二級(jí)資本債仍有不少配套制度待完善。

提高價(jià)格發(fā)現(xiàn)能力，成為市場(chǎng)人士關(guān)注的焦點(diǎn)。徐寒飛表示，一級(jí)市場(chǎng)申購(gòu)二級(jí)資本債常面臨買(mǎi)入即虧損的風(fēng)險(xiǎn)，由于一級(jí)發(fā)行常存在非市場(chǎng)化因素，因此，在市場(chǎng)有回調(diào)壓力時(shí)，市價(jià)法產(chǎn)品常面臨上市買(mǎi)入即浮虧風(fēng)險(xiǎn)。

“建議一級(jí)發(fā)行利率更加市場(chǎng)化，隨行就市，縮小與二級(jí)市場(chǎng)定價(jià)差異。”徐寒飛稱。

范為則建議，積極引導(dǎo)長(zhǎng)期投資者尤其是社保資金繼續(xù)加大參與商業(yè)銀行永續(xù)債的投資，協(xié)調(diào)推動(dòng)其進(jìn)一步擴(kuò)大可投資永續(xù)債的商業(yè)銀行白名單。

去年年初以來(lái)，二級(jí)資本債的總換手率出現(xiàn)明顯上行，活躍度顯著增加，流動(dòng)性有所改善。2021年12月，銀行二級(jí)資本債換手率達(dá)到20.2%，同比增加了7.37個(gè)百分點(diǎn)。

不過(guò)，中小銀行二級(jí)資本債流動(dòng)性仍然較差。徐寒飛建議，應(yīng)該放寬二級(jí)資本債作為MLF擔(dān)保品的限制。

范為表示，交易所債券市場(chǎng)有質(zhì)押庫(kù)，這對(duì)于AAA債券的認(rèn)購(gòu)和交易活躍性有一定的推動(dòng)作用。范為建議，未來(lái)能把永續(xù)債和二級(jí)資本債納入抵押品范圍，這可以一定程度上提高投資人的認(rèn)購(gòu)和交易積極性。 (張欣然)