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三季度銅價(jià)維持振蕩走勢(shì)，倫銅持續(xù)在9000—9700美元/噸區(qū)間運(yùn)行，滬銅則在66000—72000元/噸區(qū)間振蕩，技術(shù)上看，滬銅走勢(shì)強(qiáng)于倫銅。三季度宏觀(guān)面和基本面與市場(chǎng)認(rèn)知基本一致，銅價(jià)等待方向選擇。

等待美聯(lián)儲(chǔ)縮債落地

三季度宏觀(guān)市場(chǎng)的核心主題是預(yù)期修正。市場(chǎng)對(duì)歐美貨幣政策轉(zhuǎn)向的憂(yōu)慮情緒明顯減輕，且隨著歐美月度貨幣政策會(huì)議紀(jì)要的公布，市場(chǎng)不再把縮窄和加息畫(huà)等號(hào)，同時(shí)全球疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)的影響也在持續(xù)淡化，宏觀(guān)市場(chǎng)對(duì)銅價(jià)的影響出現(xiàn)減弱跡象。

市場(chǎng)對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)將在四季度有所行動(dòng)抱有較為一致的預(yù)期。目前全球能源供應(yīng)較為緊張，不僅歐洲深陷其困，巴西的嚴(yán)重干旱已導(dǎo)致水力發(fā)電崩潰，印度火電廠(chǎng)煤炭庫(kù)存告急，能源供應(yīng)緊張帶來(lái)的原油、天然氣等價(jià)格高漲令市場(chǎng)對(duì)通脹的憂(yōu)慮進(jìn)一步加劇，部分新興國(guó)家央行已經(jīng)開(kāi)啟加息。除美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾參加國(guó)會(huì)聽(tīng)證外，其他多位美聯(lián)儲(chǔ)高官也在9月末一致表態(tài)，暗示“縮減購(gòu)債Taper很快就要到來(lái)”。高盛援引華爾街日?qǐng)?bào)文章表示，通過(guò)分析美聯(lián)儲(chǔ)官員近期的采訪(fǎng)和公開(kāi)聲明，預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)部將在接下來(lái)的會(huì)議上達(dá)成一致，11月開(kāi)始縮減QE，并于明年7月結(jié)束。

不過(guò)，值得注意的是，縮減QE并不意味著財(cái)政政策和貨幣政策全面調(diào)頭。美國(guó)眾議院已經(jīng)通過(guò)了3.5萬(wàn)億美元的基建預(yù)算決議框架，另有約1萬(wàn)億美元規(guī)模的兩黨基建議案正在積極推進(jìn)當(dāng)中。歐洲方面，7月7日歐洲央行宣布將通脹目標(biāo)明確定在2%，并在必要時(shí)允許通脹過(guò)高，這是近20年來(lái)歐洲央行首次調(diào)整通脹目標(biāo)，我們可以解讀為其對(duì)歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)仍有更多期許，意味著歐元區(qū)短期貨幣政策也將維持較為寬松的狀態(tài)，繼續(xù)為經(jīng)濟(jì)恢復(fù)提供保障。7月初，中國(guó)人民銀行宣布于2021年7月15日下調(diào)金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)。

以上說(shuō)明，美聯(lián)儲(chǔ)縮債預(yù)期雖強(qiáng)，但縮債和加息的時(shí)點(diǎn)大概率是不重合的，且上半年市場(chǎng)已經(jīng)部分消化了美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策轉(zhuǎn)向預(yù)期對(duì)商品市場(chǎng)所帶來(lái)的利空影響，因此，即使四季度美聯(lián)儲(chǔ)如市場(chǎng)所料采取行動(dòng)，其所帶來(lái)的宏觀(guān)利空影響很可能不及市場(chǎng)預(yù)期強(qiáng)烈。

精廢銅供應(yīng)或現(xiàn)短缺

三季度海外礦山運(yùn)營(yíng)不穩(wěn)定性增加，南美有多家礦山在8月進(jìn)行薪資談判，不過(guò)由于礦山罷工持續(xù)時(shí)間較短，且在9月初涉及罷工的銅礦先后達(dá)成薪資協(xié)議，因此并未對(duì)銅價(jià)產(chǎn)生明顯影響。SMM在9月30日?qǐng)?bào)出的周度進(jìn)口銅精礦加工費(fèi)已經(jīng)達(dá)到65.3美元/噸，(4月初為29.57美元/噸)，持續(xù)回升。其中，三季度加工費(fèi)回升速度進(jìn)一步加快，目前的加工費(fèi)水平較6月末回升65%以上。可見(jiàn)，礦山運(yùn)營(yíng)雖然不穩(wěn)定，但新投產(chǎn)的礦山正在不斷釋放供應(yīng)增量，銅精礦環(huán)節(jié)整體供應(yīng)不斷增加格局未變。

三季度國(guó)內(nèi)廢銅供應(yīng)緊張，含稅精廢價(jià)差明顯回落。其中，8月中下旬更是出現(xiàn)精廢價(jià)差倒掛現(xiàn)象，隨后價(jià)格倒掛得到修復(fù)，但精廢價(jià)差仍然遠(yuǎn)低于合理水平。國(guó)內(nèi)廢銅進(jìn)口量自5月起持續(xù)回落，且國(guó)內(nèi)廢銅產(chǎn)量也同步減少，主要的海外廢銅供應(yīng)國(guó)中，中國(guó)自馬來(lái)西亞和日本進(jìn)口的廢銅均有明顯回落。而廢銅進(jìn)口是我國(guó)廢銅供應(yīng)的主要來(lái)源，因此，分析馬來(lái)西亞和日本的廢銅進(jìn)口環(huán)境就顯得尤為重要。

圖為精廢含稅價(jià)差變動(dòng)(元/噸)

馬來(lái)西亞國(guó)際貿(mào)易和工業(yè)部在9月初宣布，原定于8月31日到期的廢金屬進(jìn)口標(biāo)準(zhǔn)收緊政策的臨時(shí)寬限期將延長(zhǎng)兩個(gè)月，在10月31日之后正式實(shí)施，要求進(jìn)口的廢銅金屬含量至少達(dá)94.75%，該進(jìn)口要求與中國(guó)現(xiàn)行的再生銅原料標(biāo)準(zhǔn)相差無(wú)幾，因此馬來(lái)西亞當(dāng)?shù)氐幕厥?、加工企業(yè)將無(wú)法引進(jìn)七類(lèi)廢銅和部分低品位的六類(lèi)廢銅，進(jìn)而無(wú)法通過(guò)拆解轉(zhuǎn)口的方式進(jìn)入我國(guó)，這將進(jìn)一步加劇四季度國(guó)內(nèi)廢銅供應(yīng)緊張程度。

冶煉方面，四季度將有江西銅業(yè)、中銅東南銅業(yè)、黑龍江紫金銅業(yè)等冶煉廠(chǎng)合計(jì)173萬(wàn)噸的冶煉產(chǎn)能有檢修計(jì)劃，推算影響產(chǎn)量12.12萬(wàn)噸，檢修力度較三季度明顯加大。目前，國(guó)內(nèi)多個(gè)省份仍在限電，“雙碳”戰(zhàn)略背景下，部分冶煉企業(yè)認(rèn)為限電將持續(xù)較長(zhǎng)時(shí)間。當(dāng)前，國(guó)內(nèi)交易所及保稅區(qū)銅庫(kù)存均遠(yuǎn)低于往年同期水平，若進(jìn)口銅無(wú)法有效彌補(bǔ)國(guó)內(nèi)精煉銅產(chǎn)量缺口，則四季度國(guó)內(nèi)會(huì)出現(xiàn)供應(yīng)緊張問(wèn)題。

國(guó)內(nèi)庫(kù)存持續(xù)處于低位，進(jìn)口窗口在三季度多次打開(kāi)，但國(guó)內(nèi)進(jìn)口并不積極，7月和8月國(guó)內(nèi)精煉銅進(jìn)口量均不到26萬(wàn)噸，較往年同期存在一定差距。按照國(guó)家糧食和物資儲(chǔ)備局發(fā)布的公告，拋儲(chǔ)從7月開(kāi)始，并一直持續(xù)至年末，但由于每個(gè)月的拋儲(chǔ)量均不大，拋儲(chǔ)效果更多體現(xiàn)在促進(jìn)下游需求方面，而非改善國(guó)內(nèi)供應(yīng)緊張程度上，如果年末拋儲(chǔ)量未出現(xiàn)實(shí)質(zhì)增加，恐怕難以彌補(bǔ)因冶煉廠(chǎng)檢修帶來(lái)的供應(yīng)缺口。

需求端出現(xiàn)好轉(zhuǎn)跡象

國(guó)內(nèi)線(xiàn)纜生產(chǎn)在三季度出現(xiàn)了小幅回升景象，整體行業(yè)開(kāi)工率水平維持在83%以上，為今年以來(lái)行業(yè)生產(chǎn)最積極的時(shí)間段。三季度銅價(jià)滯漲，國(guó)儲(chǔ)拋儲(chǔ)以及全面降準(zhǔn)等配套措施對(duì)終端需求的促進(jìn)作用開(kāi)始體現(xiàn)。從上游銅桿行業(yè)的產(chǎn)銷(xiāo)情況來(lái)看，電銅桿行業(yè)開(kāi)工率近兩個(gè)月維持在75%以上的年內(nèi)最高水平，而產(chǎn)成品庫(kù)存自3月起連續(xù)回落5個(gè)月，雖然確實(shí)存在由于廢銅供應(yīng)緊張引發(fā)了需求流入精銅桿市場(chǎng)，但需要注意的是，廢銅桿開(kāi)工率持續(xù)回落，而廢銅用量不降反增。由此，我們有理由推測(cè)，四季度線(xiàn)纜用銅仍有望維持在年內(nèi)高水平。國(guó)內(nèi)多省份限電確實(shí)對(duì)下游消費(fèi)預(yù)期存在影響，目前限電的持續(xù)時(shí)間并不清晰，仍需進(jìn)一步觀(guān)察各地政策變化。

圖為電線(xiàn)電纜月度開(kāi)工率及樣本庫(kù)存量變化(噸)

三季度國(guó)內(nèi)銅管產(chǎn)量整體減少，產(chǎn)成品庫(kù)存也因此回落明顯，目前銅管產(chǎn)成品庫(kù)存僅有1.44萬(wàn)噸，為2019年2月以來(lái)最低水平。國(guó)內(nèi)家用空調(diào)庫(kù)存量在1400萬(wàn)臺(tái)以上，9月開(kāi)始空調(diào)產(chǎn)量明顯增加，加之上游銅管成品庫(kù)存處在低位，與三季度相比，四季度用銅改善毫無(wú)疑問(wèn)。(作者：范芮)